LONDEN – Het gebeurt niet vaak dat een uitspraak van het Fifth Circuit Court of Appeals in New Orleans tot verontwaardiging leidt op de pagina’s van de Financial Times. Maar dat is wat eerder deze maand gebeurde. Een uitspraak ten gunste van de National Association of Private Fund Managers en medeaanklagers tegen de Amerikaanse Securities and Exchange Commission (kortweg SEC), aldus Gillian Tett, wier boek Fool’s Gold een van de meer scherpzinnige analyses van de wereldwijde financiële crisis was, ‘leidde tot gejubel onder veel financiers en tot ontzetting onder progressieve en consumentenbeschermingsgroepen.’
Tetts sympathieën liggen duidelijk bij de laatsten. Toch was de kern van de zaak duidelijk. Vorig jaar probeerde de SEC de Investment Advisers Act van 1940 te gebruiken om private-equity- en andere fondsen te verplichten uitgebreide openbaarmakings- en rapportagemaatregelen te nemen, waaronder het verstrekken van gedetailleerde kwartaalrapporten over prestaties en kosten. De voorgestelde regels zouden ook de mogelijkheden van dergelijke fondsen, waaronder hedgefondsen, hebben beperkt om verschillende voorwaarden aan te bieden aan verschillende beleggers. Maar de sector vocht de regelgeving van de SEC aan en het hof van beroep concludeerde dat het agentschap zijn boekje te buiten was gegaan. De Investment Advisers Act, die in de eerste plaats bedoeld is om particuliere beleggers te beschermen, kon niet op die manier worden gebruikt.
De SEC moet nu terug naar de tekentafel. Maar gezien de naderende presidentsverkiezingen en de waarschijnlijkheid van nieuw leiderschap bij de commissie, is het veilig om aan te nemen dat haar pogingen om particuliere fondsen aan strenger toezicht te onderwerpen voorlopig in juridisch drijfzand zullen blijven steken. De vraag is dan of dat er toe doet.
Toezichthouders in de Verenigde Staten en elders, waaronder de Financial Stability Board (FSB), tonen al enige tijd meer belangstelling voor privékredieten. Hoewel de gegevens onvermijdelijk troebel zijn, gezien de gebrekkige openbaarmakingsregels, wordt de markt geschat op ongeveer 1,6 biljoen dollar, waarvan tweederde in de VS en het grootste deel van de rest in Europa. De Bank of England (BoE) schat dat bijna de gehele nettogroei van de kredietverlening aan Britse bedrijven de afgelopen vijftien jaar van 425 miljard pond (541 miljard dollar) afkomstig is uit particuliere kredietbronnen. Ondertussen is de kredietverlening door banken aan bedrijven in deze periode nauwelijks toegenomen.
Private equity is ook zeer snel gegroeid in de VS en ondersteunt nu zo’n 32.000 Amerikaanse bedrijven die werk bieden aan ruim twaalf miljoen mensen. De sector dankt die groei grotendeels aan het feit dat zijn investeringen een veel hoger rendement hebben opgeleverd dan wat op de openbare aandelenmarkten kon worden verwezenlijkt: vijftien procent per jaar in de afgelopen twee decennia. Maar de hogere kapitaaleisen voor banken hebben ook een rol gespeeld.
Het is begrijpelijk dat toezichthouders en centrale bankiers, die betaald worden om zich zorgen te maken namens het publiek, vragen hebben gesteld over de financiële stabiliteitsrisico’s die gepaard gaan met deze opmerkelijke groei. Aangezien de belangrijkste beleggers vermogende individuen of grote fondsen zijn, is het aspect van de consumentenbescherming minder saillant en biedt het geen bijzonder sterke gronden voor regulerend optreden, zoals de SEC onlangs ontdekte.
Project Syndicate is returning to Climate Week NYC with an even more expansive program. Join us live on September 22 as we welcome speakers from around the world at our studio in Manhattan to address critical dimensions of the climate debate.
Register Now
Als het gaat om stabiliteitsrisico’s hebben centrale bankiers echter opvallend uiteenlopende opvattingen over hoe serieus het probleem moet worden aangepakt. De Amerikaanse Federal Reserve concludeerde vorig jaar dat de ‘financiële stabiliteitsrisico’s van particuliere kredietfondsen beperkt lijken.’ Hoewel de fondsen snel zijn gegroeid, kennen ze doorgaans weinig hefboomwerking en lijken de terugbetalingsrisico’s voor beleggers laag te zijn.
De BoE wijst daarentegen op verontrustende tekenen dat ‘de significante verwevenheid tussen particuliere kredietmarkten, leningen met vreemd vermogen en private-equity-activiteiten hen kwetsbaar maakt voor gecorreleerde spanningen.’ Beleggers die private kredietactiva niet kunnen liquideren, kunnen andere activa verkopen om hun blootstelling te verminderen, waardoor risico’s worden doorgegeven aan andere delen van de financiële sector. De BoE herinnert zich nog goed de crisis in de Britse pensioenfondsensector in 2022, toen fondsen activa snel van de hand deden tijdens de noodlottige, kortstondige regering van Liz Truss.
De Europese Centrale Bank maakt zich nog meer zorgen en wijst opnieuw op de interactie tussen particuliere fondsen en andere delen van het financiële systeem, en op het risico van lagere garantie- en kredietnormen. De ECB merkt op dat particuliere kredietfondsen ‘begonnen zijn met het bundelen van hun schulden in collateralized loan obligation (CLO)- vehikels, die in tranches aan beleggers worden verkocht.’
Maar de ECB erkent ook compenserende voordelen voor de financiële stabiliteit: meer gediversifieerde financieringsbronnen verminderen de afhankelijkheid van kredieten die via het bankwezen worden verstrekt. De Europese Unie is al langere tijd te sterk afhankelijk van bankkredieten en de ECB probeert al langere tijd alternatieve financieringsbronnen via de kapitaalmarkten te stimuleren. Haar netto-oordeel is dus dat de risico’s voor de financiële stabiliteit ‘binnen de eurozone beperkt lijken te blijven.’
Toch wijzen zowel de BoE als de ECB op het probleem van gegevensschaarste, waardoor toezicht moeilijk is. Schrijvend vóór de uitspraak van de rechtbank in New Orleans, keek de BoE expliciet uit naar de verbeterde transparantie die de voorgestelde SEC-regel zou kunnen bieden. Door haar wettelijke bevoegdheid te overschrijden en een hardhandige aanpak voor te stellen, heeft de SEC dus helaas een stap terug gezet in het streven naar meer transparantie.
Aangezien centrale banken een legitiem belang hebben bij de omvang van de private kredietverstrekking – om redenen van de financiële stabiliteit en het monetair beleid – zullen ze een alternatieve aanpak moeten zien te vinden, misschien door te kijken naar de interacties van banken en broker-dealers met de private markten. Zowel beleggers als kredietverstrekkers hebben er belang bij om meer te weten te komen over deze enorme markten. De FSB zou de uitdaging moeten aangaan, nu de SEC heeft gefaald.
Howard Davies, voormalig plaatsvervangend gouverneur van de Bank of England, is bestuursvoorzitter van de NatWest Group.
To have unlimited access to our content including in-depth commentaries, book reviews, exclusive interviews, PS OnPoint and PS The Big Picture, please subscribe
The International Monetary Fund’s surcharge policy has led to an unseemly state of affairs: countries in financial distress have become the largest source of net revenue to the Fund in recent years. These surcharges must be eliminated or, at the very least, adjusted to reduce the excessive burden on highly indebted countries.
decry the counterproductive practice of imposing additional fees on countries in debt distress.
When it comes to alleviating the severe demographic crisis that China faces, prohibiting international adoptions of Chinese children amounts to a mere drop in the bucket. Still, the government's decision to do so is significant, as it reflects a long-overdue recognition that people should not be viewed as a burden.
welcomes the government's apparent recognition that a severe demographic crisis looms.
With less than two months to go until the US presidential election, the candidates’ opposing worldviews, objectives, and priorities – and their implications for international relations, the economy, and democracy – have come into sharper focus. While it is impossible to know exactly what a leader will do once in office, the contours of both a Donald Trump and a Kamala Harris presidency are remarkably well defined.
LONDEN – Het gebeurt niet vaak dat een uitspraak van het Fifth Circuit Court of Appeals in New Orleans tot verontwaardiging leidt op de pagina’s van de Financial Times. Maar dat is wat eerder deze maand gebeurde. Een uitspraak ten gunste van de National Association of Private Fund Managers en medeaanklagers tegen de Amerikaanse Securities and Exchange Commission (kortweg SEC), aldus Gillian Tett, wier boek Fool’s Gold een van de meer scherpzinnige analyses van de wereldwijde financiële crisis was, ‘leidde tot gejubel onder veel financiers en tot ontzetting onder progressieve en consumentenbeschermingsgroepen.’
Tetts sympathieën liggen duidelijk bij de laatsten. Toch was de kern van de zaak duidelijk. Vorig jaar probeerde de SEC de Investment Advisers Act van 1940 te gebruiken om private-equity- en andere fondsen te verplichten uitgebreide openbaarmakings- en rapportagemaatregelen te nemen, waaronder het verstrekken van gedetailleerde kwartaalrapporten over prestaties en kosten. De voorgestelde regels zouden ook de mogelijkheden van dergelijke fondsen, waaronder hedgefondsen, hebben beperkt om verschillende voorwaarden aan te bieden aan verschillende beleggers. Maar de sector vocht de regelgeving van de SEC aan en het hof van beroep concludeerde dat het agentschap zijn boekje te buiten was gegaan. De Investment Advisers Act, die in de eerste plaats bedoeld is om particuliere beleggers te beschermen, kon niet op die manier worden gebruikt.
De SEC moet nu terug naar de tekentafel. Maar gezien de naderende presidentsverkiezingen en de waarschijnlijkheid van nieuw leiderschap bij de commissie, is het veilig om aan te nemen dat haar pogingen om particuliere fondsen aan strenger toezicht te onderwerpen voorlopig in juridisch drijfzand zullen blijven steken. De vraag is dan of dat er toe doet.
Toezichthouders in de Verenigde Staten en elders, waaronder de Financial Stability Board (FSB), tonen al enige tijd meer belangstelling voor privékredieten. Hoewel de gegevens onvermijdelijk troebel zijn, gezien de gebrekkige openbaarmakingsregels, wordt de markt geschat op ongeveer 1,6 biljoen dollar, waarvan tweederde in de VS en het grootste deel van de rest in Europa. De Bank of England (BoE) schat dat bijna de gehele nettogroei van de kredietverlening aan Britse bedrijven de afgelopen vijftien jaar van 425 miljard pond (541 miljard dollar) afkomstig is uit particuliere kredietbronnen. Ondertussen is de kredietverlening door banken aan bedrijven in deze periode nauwelijks toegenomen.
Private equity is ook zeer snel gegroeid in de VS en ondersteunt nu zo’n 32.000 Amerikaanse bedrijven die werk bieden aan ruim twaalf miljoen mensen. De sector dankt die groei grotendeels aan het feit dat zijn investeringen een veel hoger rendement hebben opgeleverd dan wat op de openbare aandelenmarkten kon worden verwezenlijkt: vijftien procent per jaar in de afgelopen twee decennia. Maar de hogere kapitaaleisen voor banken hebben ook een rol gespeeld.
Het is begrijpelijk dat toezichthouders en centrale bankiers, die betaald worden om zich zorgen te maken namens het publiek, vragen hebben gesteld over de financiële stabiliteitsrisico’s die gepaard gaan met deze opmerkelijke groei. Aangezien de belangrijkste beleggers vermogende individuen of grote fondsen zijn, is het aspect van de consumentenbescherming minder saillant en biedt het geen bijzonder sterke gronden voor regulerend optreden, zoals de SEC onlangs ontdekte.
PS Events: Climate Week NYC 2024
Project Syndicate is returning to Climate Week NYC with an even more expansive program. Join us live on September 22 as we welcome speakers from around the world at our studio in Manhattan to address critical dimensions of the climate debate.
Register Now
Als het gaat om stabiliteitsrisico’s hebben centrale bankiers echter opvallend uiteenlopende opvattingen over hoe serieus het probleem moet worden aangepakt. De Amerikaanse Federal Reserve concludeerde vorig jaar dat de ‘financiële stabiliteitsrisico’s van particuliere kredietfondsen beperkt lijken.’ Hoewel de fondsen snel zijn gegroeid, kennen ze doorgaans weinig hefboomwerking en lijken de terugbetalingsrisico’s voor beleggers laag te zijn.
De BoE wijst daarentegen op verontrustende tekenen dat ‘de significante verwevenheid tussen particuliere kredietmarkten, leningen met vreemd vermogen en private-equity-activiteiten hen kwetsbaar maakt voor gecorreleerde spanningen.’ Beleggers die private kredietactiva niet kunnen liquideren, kunnen andere activa verkopen om hun blootstelling te verminderen, waardoor risico’s worden doorgegeven aan andere delen van de financiële sector. De BoE herinnert zich nog goed de crisis in de Britse pensioenfondsensector in 2022, toen fondsen activa snel van de hand deden tijdens de noodlottige, kortstondige regering van Liz Truss.
De Europese Centrale Bank maakt zich nog meer zorgen en wijst opnieuw op de interactie tussen particuliere fondsen en andere delen van het financiële systeem, en op het risico van lagere garantie- en kredietnormen. De ECB merkt op dat particuliere kredietfondsen ‘begonnen zijn met het bundelen van hun schulden in collateralized loan obligation (CLO)- vehikels, die in tranches aan beleggers worden verkocht.’
Maar de ECB erkent ook compenserende voordelen voor de financiële stabiliteit: meer gediversifieerde financieringsbronnen verminderen de afhankelijkheid van kredieten die via het bankwezen worden verstrekt. De Europese Unie is al langere tijd te sterk afhankelijk van bankkredieten en de ECB probeert al langere tijd alternatieve financieringsbronnen via de kapitaalmarkten te stimuleren. Haar netto-oordeel is dus dat de risico’s voor de financiële stabiliteit ‘binnen de eurozone beperkt lijken te blijven.’
Toch wijzen zowel de BoE als de ECB op het probleem van gegevensschaarste, waardoor toezicht moeilijk is. Schrijvend vóór de uitspraak van de rechtbank in New Orleans, keek de BoE expliciet uit naar de verbeterde transparantie die de voorgestelde SEC-regel zou kunnen bieden. Door haar wettelijke bevoegdheid te overschrijden en een hardhandige aanpak voor te stellen, heeft de SEC dus helaas een stap terug gezet in het streven naar meer transparantie.
Aangezien centrale banken een legitiem belang hebben bij de omvang van de private kredietverstrekking – om redenen van de financiële stabiliteit en het monetair beleid – zullen ze een alternatieve aanpak moeten zien te vinden, misschien door te kijken naar de interacties van banken en broker-dealers met de private markten. Zowel beleggers als kredietverstrekkers hebben er belang bij om meer te weten te komen over deze enorme markten. De FSB zou de uitdaging moeten aangaan, nu de SEC heeft gefaald.
Howard Davies, voormalig plaatsvervangend gouverneur van de Bank of England, is bestuursvoorzitter van de NatWest Group.